导语：作为大型制药企业，丽珠集团在过去一年中取得了稳定的业绩表现。尽管受到处方药政策以及艾普拉唑等因素的影响，公司仍然保持了稳定的增长趋势。同时，丽珠集团通过紧跟市场变化和创新，不断推出新产品，扩展产品线。未来几年，公司将继续加大在生物制剂领域的投入，并加速兑现管线中的增量产品。公司具备高壁垒，且分红丰厚，股息率持续较高。基于这些因素，我们对丽珠集团的长期价值持乐观态度。
2023年年度业绩公告，23FY营收124.3e（-1.6%，同比，下同），归母净利润19.5e（+2.3%），扣非归母净利润18.8e（+0.05%）。2023Q4营收27.8e（-11.7%），归母净利润3.5e（-12.6%），扣非归母净利润3.1e（-17.7%）。
处方药政策影响+艾普拉唑短期承压，原料药及中药制剂紧跟风口形成突破：分板块来看，化学制剂板块营收65.7亿元（-6%），主要系艾普拉唑系列产品受到国谈医保降价影响；生物制品板块营收0.8亿元（-79%），主要系疫情用药一过性采购结束的影响；原料药及中间体板块营收32.5亿元（+4%），在全球原料药贸易严峻的外部形势和激烈的竞争格局之下，凭借高端抗生素和高端宠物药形成突破口；中药制剂板块营收17.5亿元（+39%），抓住中药政策回暖及流感机遇，实现重点品种的销量反弹。诊断试剂及设备板块营收6.6亿元（-8.9%）。
24年巩固牢占促性激素及消化领域龙头，且新冠疫苗减值出清，利润端压力释放：23年①重点项目进展落地，有望推动24年业绩增量，包括曲普瑞林微球上市，阿立哌唑微球报产并接受注册核查，以及布南色林片、喹硫平缓释片获批上市。②疫苗摊销及减值影响公司净利润3.10亿，后续新冠相关减值影响出清，维持24年扣非归母净利润>10%增长预期。
25-27年高壁垒+生物制剂管线加速兑现，增量产品贡献销售峰值65亿元：①公司产品壁垒较高，艾普拉唑微球、丙瑞林微球、参芪扶正注射液等格局多不超过三家，特色原料药（高端抗生素+高端宠物药）毛利率持续提升；②10亿级大品种阿立哌唑微球、司美格鲁肽、IL17等已进入研发后期，国内进度领先；③业绩稳健，分红丰厚，化学制剂、中间体、原料药各板块逐渐走出疫情、反腐影响，企稳回升。公司规划2019-28年净利润复合增速高于15%，十年累计分红超85亿元，近五年股息率3.09%-4.93%。
投资建议：考虑集采和医保政策因素，我们将公司2024-2025年营收调整为131.4/139.7亿元；归母净利润调整为21.9/25.0亿元，当前股价对应2024-2025年PE分别为16/14×，考虑公司创新属性新品落地将带来较快业绩增速+复杂制剂及独家专利产品壁垒较高+高股息+主营稳健确定性高，维持“买入”评级。
风险提示：产品降价、专利过期、竞争恶化、研发失败、原料药价格波动。
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