导语：科笛发布2023年业绩，收入大幅增长主要得益于毛发及护肤产品线的快速起量。毛发产品线的增长超过900%，主要由明星单品法国小白管推动，同时酮康唑发用洗剂等新品也成功培育。护肤产品线在国内市场独家代理的美国高端品牌欧玛销售额快速增长。整体业绩表现超出预期，展望未来，科笛的多管线研发也在顺利推进，中长期的成长空间值得期待。
大家好
公司公布2023年业绩：收入1.38亿元，同增1.26亿元；净亏损19.64亿元（vs 22年净亏损5.56亿元），剔除可转换可赎回优先股公允价值亏损、上市开支、以股份为基础的付款开支后，调整后的经营性净亏损为3.29亿元。业绩符合此前预告及我们预期，收入高速增长主要受益于毛发及护肤产品线的快速放量。
评论
1、毛发及护肤产品线快速起量，毛发第二增长曲线成功培育。分产品线看：①毛发：23年收入超0.96亿元，同比+933%，收入占比约70%，主要由明星单品法国小白管拉动，小白管自22年12月上市以来累计销量超60万瓶，位列天猫/京东海外皮肤用药Top1；此外，酮康唑发用洗剂、青丝几何二硫化硒洗剂等新品成功培育，除小白管外的其他产品在毛发品类的收入贡献提升至23年的约27%；同时，用户粘性持续提升，天猫科笛海外旗舰店复购率从23年初的约20%提升到23年末至今超30%。②护肤：23年收入超0.41亿元，收入占比约30%，9月起在国内市场独家代理美国高端高功效护肤品牌欧玛，销售额快速爬坡，充分验证团队商业化能力。
2、产品结构变化导致毛利率阶段性承压，规模效应带动净亏损率收窄。23年公司毛利率同比-18.2ppt至51.6%，主因尚处培育初期、毛利率偏低的护肤品牌欧玛收入占比提升。费用端，销售/管理/研发费用同比分别+480%/+85%/+19%至2.1/1.9/2.2亿元，增幅均显著低于收入增速，主因商业化进程持续推进带动规模效应显现，叠加运营效率提升。最终公司净亏损19.64亿元，调整后的经营性净亏损为3.29亿元，净亏损率有所收窄。
3、多管线研发进展顺利，看好中长期成长空间。据公司公告：①脱发：外用非那雄胺（CU-40102）NDA于24年1月获得受理，甲状腺激素受体激动剂（CU-40101）于23年11月完成I期临床；②局麻：利多卡因丁卡因（CU-30101）于24年1月完成III期临床；③局部脂肪管理：重组突变胶原酶（CU-20401）颏下脂肪堆积管理适应症II期临床于24年1月完成首例受试者入组，腹部脂肪堆积管理适应症于24年2月完成I期临床；④皮肤：外用米诺环素（CU-10201）NDA于23年9月获受理，并被纳入优先审评品种，我们认为有望加速审批进程；外用新型小分子药剂（CU-10101）于24年3月IND申请获受理。我们看好公司迈向皮肤管理平台的中长期成长空间。
结论
考虑到公司商业化进程超预期，我们上调2024年收入预测22%至2.8亿元，维持2025年收入预测；同时考虑到品牌培育期成本及费用投放增加，维持2024-25年盈利预测。维持跑赢行业评级，根据DCF模型，维持目标价12.7港元，较当前股价有61%的上行空间。
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