导语：海底捞宣布引入加盟特许经营模式，拓展至更多区域。加盟要求包括个人信息、加盟省份、资金等方面的要求。加盟店长将由海底捞挑选，并有固定加盟费和后续收入分成。根据测算，加盟店的回报周期约为2.7年。中信解读认为，加盟模式在弱宏观环境下具备更好的安全边际和扩展边界，而海底捞在加盟门槛上要求较高，初期加盟速度将较为克制。加盟模式对于店数相对较少的省份的门店拓展有帮助。虽然短期不会调整盈利EPS，但预计加盟模式将提升门店数量空间进一步发展带来的PE，维持目标价19港元。
事件:
海底捞发布公告，引入加盟特许经营模式，在继续保持管理水准和顾客体验的基础上，引入更多优质资源，助力海底捞拓展至更多区域。
中信解读:
(一)加盟要求:
1、个人信息;
2、希望在哪些省份内加盟?(需列出三个省份)、期望未来三年的店数、可投入海底捞事业的资金(不包括贷款)、期望的回报年限、个人最近一年收入、个人总资产;
3、最高学历、学校名称就读时间;职业经历(选填):职业经历(年/月)、雇主或公司名称、行业、职位;
4、餐饮或其他商业经历(选填):商业经历(年/月)、品牌名称、行业、营业执照、营业执照法人与您的关系:
5、您是否有意向加盟地区的本地物业资源、是否有加盟项目内推人、加盟优势自述
(二)收费模式:
加盟店长由海底捞挑选。预计公司对于加盟店的收入构成，主要包括首次的固定加盟费，以及后续的收入分成费用、预计分成比例在10~20%。初酣以日前海底捞吉营店标准店刑为主前海底捞直宫店标准店型为主，区城没区域没有做明确限制。
(三)加盟商回报:
审慎测算，参考2023H1的海底捞表现(翻台率
3.3)，年化收入为2740万元，原材料成本
40.7%、职工薪酬30.5%(不含总部人工预计在25%)、水电开支3.2%、租金4%，则门店 EBITDA 利润率28.5%。若品牌分成收入15%，则加盟店EBITDA为370万元。假如CAPEX为1000万元，则回报周期2.7年。对比KFC、必胜客回报周期2~3年，酒店千万投资回报周期4~6年。
(四)投资建议:
“直营转加盟”成了过去一段时间，上市公司不约而同的默契，海伦司、奈雪、太二等先后放开加盟。我们认为:
1、早期的直营模式使得品牌方在品牌势能鼎盛期享受到了充分发展红利和业绩弹性。
2、随着企业供应链及管理能力的成熟，在弱宏观环境下，加盟模式则相比直营对于品牌方具备更好的安全边际和扩展边界，落到实操层面加盟商也会比直营店长在创收和控费上具备更强能动性。
3、海底捞的加盟店是否能保证如直营店一样的食安和服务水准，是当下绕不开的问题，我们认为这个答案是概率问题，而不是0和1的问题。海底捞的加盟门槛，无论是资金、经验、资源等方面的要求会相比一般餐饮品牌更为严格，我们预计一定程度上会提高开店胜率，而初期的加盟速度会较为克制。
4、我们以目前海底捞门店分布来看，广东162家、江苏149家、浙江111家、北京78家、上海75家为第一梯队，而福建、湖北等有支付能力的省份为60家左右，黑吉辽蒙则合计不足60家，因此加盟模式对于目前店数相对较少省份的门店拓展会有一定帮助。
5、我们看好在当下公司放开加盟的发展选择，但是短期不会因此调整盈利EPS，一方面因为没有明确预期，另一方面我们认为初期速度还不会很快。事件性影响将更多体现于门店数量空间进一步发展带来的PE提升，而开年以来同比20%+的同店增长也反映了品牌势能的韧性。维持2024年49亿核心利润预期，给予20XPE，目标价19港元。
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